Indonesia Terancam Berstatus Standalone di MSCI: Pelajaran dari Argentina, Rusia, dan Pakistan

Indonesia menghadapi risiko lebih besar kehilangan akses ke dana saham global

Indonesia menghadapi usulan penghapusan dari kategori Emerging Markets MSCI. Masukan investor diminta paling lambat 30 April 2027, sementara keputusan akhir diperkirakan keluar paling lambat 30 Juni 2027. Usulan perubahan status menjadi Standalone akan mengeluarkan saham Indonesia dari tolok ukur emerging market maupun frontier market yang digunakan dana investasi internasional.

Pengumuman pada 15 Oktober 2026 itu menyusul kekhawatiran tentang kepemilikan saham yang tidak transparan, dugaan perdagangan terkoordinasi, dan lemahnya penegakan aturan. Indonesia tetap berstatus Emerging Market selama proses konsultasi. MSCI meminta bukti bahwa reformasi telah memperbaiki cara kerja pasar sebelum memutuskan apakah usulan tersebut akan dilanjutkan.

Investor bereaksi tajam pada 16 Oktober. Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) anjlok 11,6%, menghapus sekitar US$65 miliar dari nilai saham. Pada sesi perdagangan pertama, indeks sempat menyentuh 5.193,22, turun sekitar 11%, dan perdagangan dihentikan sementara. Investor asing melepas saham senilai Rp2,92 triliun pada sesi tersebut.

Penurunan peringkat Argentina pada 2021 dan penghapusan Rusia pada 2022 menunjukkan betapa seriusnya perubahan status menjadi Standalone. Kedua kasus itu menghadapi kendala berbeda: Argentina membatasi arus dana investasi, sedangkan sanksi dan pembatasan perdagangan membuat Rusia tidak dapat diakses oleh banyak investor internasional.

Pakistan memberi preseden yang lebih lama. Negara itu langsung beralih dari Emerging ke Standalone pada akhir 2008, sebelum masuk Frontier Markets pada Mei 2009. Pengalaman tersebut penting karena status Standalone dapat berujung pada beberapa kemungkinan: kembali ke indeks yang lebih luas, berada di luar indeks dalam waktu lama, atau akhirnya indeks suatu negara dihentikan.

Perubahan akibat status Standalone

Kerangka klasifikasi pasar MSCI menilai aksesibilitas pasar, ukuran perusahaan yang memenuhi syarat, dan kemudahan memperdagangkan sahamnya. Tingkat pembangunan ekonomi juga menjadi kriteria, khusus untuk menentukan apakah suatu pasar memenuhi syarat sebagai pasar maju.

Indeks Standalone berada di luar indeks Emerging Markets dan Frontier Markets MSCI. Suatu negara mungkin tetap memiliki indeks MSCI tersendiri, tetapi dana yang mengikuti tolok ukur lebih luas tersebut tidak lagi akan memasukkan negara itu melalui alokasi normalnya.

MSCI menyatakan penurunan tajam dalam aksesibilitas atau ukuran dan likuiditas dapat berujung pada status Standalone. Likuiditas menunjukkan kemudahan investor membeli atau menjual saham tanpa menyebabkan perubahan harga yang besar. Aksesibilitas mencakup kemampuan praktis untuk bertransaksi, menukar mata uang, dan memindahkan hasil investasi.

Dana indeks umumnya membeli saham sesuai komposisi tolok ukur. Karena itu, penghapusan suatu negara dapat mengharuskan dana tersebut menjual sahamnya. Manajer yang memilih investasi sendiri juga dapat menarik dana jika mandat mereka membatasi investasi hanya di pasar emerging. Perpindahan ke kategori Frontier bisa menarik sebagian permintaan dari dana frontier; status Standalone tidak memiliki kategori setara di kedua indeks MSCI yang luas tersebut.

Argentina kembali ke Emerging, lalu kehilangan akses

Penurunan peringkat Argentina pada 2021 terjadi setelah beberapa kali pergantian antara pembatasan, pembukaan kembali, dan pembatasan baru. MSCI sebelumnya memindahkan Argentina dari Emerging ke Frontier pada Mei 2009 setelah aturan pengendalian menyulitkan investor mengalirkan dana masuk dan keluar dari negara itu.

Argentina mulai menghapus pembatasan modal dan valuta asing pada Desember 2015. Investor ingin melihat apakah perubahan itu akan bertahan. Pada Juni 2018, MSCI memutuskan memulihkan status Argentina menjadi Emerging, dan perubahan tersebut berlaku pada Mei 2019.

Pengendalian modal kembali diberlakukan pada September 2019, hanya beberapa bulan setelah pemulihan status itu. Pengendalian semacam ini mengatur aliran uang masuk dan keluar dari suatu negara, termasuk apakah investor dapat menukar mata uang lokal dan mentransfer hasil investasinya ke luar negeri.

Tinjauan klasifikasi 2021 MSCI, yang diterbitkan pada 24 Juni, mengumumkan perpindahan langsung Argentina dari Emerging ke Standalone dalam peninjauan indeks November 2021. Pencatatan saham di luar negeri masih memungkinkan investor mengikuti indeks Argentina, tetapi pembatasan di dalam negeri tetap menjadi perhatian utama.

Craig Feldman, Kepala Global Riset Manajemen Indeks MSCI sekaligus anggota Komite Kebijakan Indeksnya, menjelaskan keputusan tersebut:

Meskipun Indeks Argentina MSCI masih dapat direplikasi karena hanya saham yang tercatat di luar negeri yang memenuhi syarat untuk dimasukkan ke indeks, pengendalian modal yang berlangsung lama dan parah tanpa penyelesaian tidak sejalan dengan kriteria Aksesibilitas Pasar dalam Indeks Emerging Markets MSCI.

Status Emerging Argentina bertahan sekitar dua setengah tahun setelah negara itu kembali pada Mei 2019. Pengalaman tersebut menunjukkan alasan MSCI menilai apakah investor dapat menggunakan pasar secara konsisten, termasuk ketika ingin menarik dana mereka.

Kemungkinan Argentina kembali memecah pandangan investor

Argentina tetap berstatus Standalone sejak penurunan peringkat pada 2021. Pemerintahan Presiden Javier Milei sejak itu melonggarkan akses valuta asing dan aturan transfer dividen ke luar negeri, sembari terus menghapus sejumlah pembatasan secara bertahap.

Namun, pembatasan penting yang berdampak pada investor institusional asing masih berlaku. Berbagai penilaian menjelang tinjauan klasifikasi pada 23 Juni menunjukkan perbedaan tajam pandangan perusahaan investasi mengenai peluang Argentina kembali.

Morgan Stanley memperkirakan masuknya Argentina ke Emerging Markets kelak dapat menarik sekitar US$5 miliar. Argentina berpotensi mendapat bobot 0,28% dalam tolok ukur emerging dan 4,1% dalam indeks Amerika Latin. Strategisnya, Nikolaj Lippmann, memperkirakan Argentina mungkin masuk pada awal 2028. Angka-angka itu menggambarkan kemungkinan hasil, bukan keputusan MSCI yang telah diumumkan.

Skala perdagangan Argentina membuat perkiraan itu cukup besar: menurut penilaian tersebut, nilai rata-rata perdagangan saham harian kurang dari US$60 juta. Potensi arus masuk US$5 miliar akan melampaui 83 kali rata-rata harian itu, meskipun investasi akan masuk secara bertahap, bukan dalam satu sesi.

Ezequiel Fernández, kepala riset saham di perusahaan pialang Argentina Balanz Capital, memperkirakan Argentina akan tetap berstatus Standalone. Ia menyebut pembatasan yang masih berlaku atas dana yang mencari imbal hasil investasi jangka pendek sebagai kendala utama:

Peninjauan untuk kemungkinan masuk ke EM masih dapat dimulai, tetapi pengendalian modal terhadap dana jangka pendek tetap menjadi masalah utama.

Rusia beralih dari penghapusan ke penutupan indeks

Perubahan klasifikasi Rusia berlangsung jauh lebih cepat. Setelah invasi ke Ukraina pada Februari 2022, investor internasional menghadapi sanksi, larangan menjual saham, penutupan Bursa Moskow, dan kesulitan menukar rubel ke mata uang asing. Sejumlah bank Rusia juga dikeluarkan dari jaringan pesan keuangan SWIFT.

MSCI membuka konsultasi pada 28 Februari 2022. Mayoritas peserta menyatakan pasar saham Rusia tidak dapat diakses untuk investasi dan mendukung penghapusan saham Rusia dari tolok ukur Emerging Markets.

MSCI mengumumkan perubahan itu pada 2 Maret, yang berlaku setelah penutupan perdagangan pada 9 Maret. Rusia awalnya tetap memiliki indeks dalam kategori Standalone, sementara sahamnya dikeluarkan dari tolok ukur emerging yang lebih luas.

Masalah akses yang terus berlanjut mendorong langkah berikutnya. Pada November 2022, MSCI mengumumkan akan menghentikan semua indeks yang hanya berisi sekuritas Rusia, efektif 1 Maret 2023. Dengan demikian, Rusia berada di kategori Standalone hampir setahun sebelum indeks-indeks tersebut dihentikan.

Karena itu, Argentina dan Rusia menempuh jalur berbeda setelah dikeluarkan. Argentina tetap memiliki indeks negara dan kemungkinan untuk kembali ke tolok ukur yang lebih luas. Pembatasan yang berlanjut di Rusia membuat MSCI menghentikan penghitungan indeks khusus negara itu.

Pakistan menunjukkan jalur lain setelah status Standalone

Perpindahan langsung Pakistan dari Emerging ke Standalone pertama kali terjadi selama krisis keuangan global. Pada Agustus 2008, Bursa Efek Karachi menetapkan batas bawah yang mencegah saham diperdagangkan di bawah harga penutupan pada 27 Agustus.

Aturan tersebut menghentikan penyesuaian harga ke bawah ketika investor berusaha menjual. Perdagangan hampir terhenti selama berbulan-bulan, sehingga investor kesulitan melepas kepemilikan dan menarik kembali dana mereka.

MSCI mengumumkan penghapusan Pakistan dari Emerging Markets pada 10 Desember 2008, efektif setelah perdagangan 31 Desember. Pakistan tetap memiliki indeks dalam kategori Standalone. Setelah batas bawah harga dicabut dan perdagangan mulai pulih, MSCI berkonsultasi mengenai kemungkinan masuknya Pakistan ke Frontier pada Februari 2009 dan menerapkan perubahan itu pada Mei.

Pakistan kembali ke Emerging Markets pada Mei 2017 setelah keputusan pada Juni 2016. Penurunan peringkat berikutnya, ke Frontier pada November 2021, disebabkan faktor berbeda: terlalu sedikit saham yang memenuhi standar ukuran dan likuiditas.

Tinjauan MSCI pada 2021 menyebutkan tak ada sekuritas dalam cakupan Pakistan yang memenuhi persyaratan ukuran dan likuiditas Emerging sejak November 2019. Sejak November 2018, aturan khusus untuk menjaga kesinambungan telah digunakan demi mempertahankan tiga konstituen indeks yang disyaratkan. Saat itu Pakistan tetap memenuhi persyaratan aksesibilitas.

Perkiraan terkait perubahan klasifikasi berikutnya menyebutkan potensi penjualan oleh dana pasif Emerging Markets sebesar US$100 juta hingga US$150 juta. Penjualan bersih oleh investor asing sebelum perubahan itu melampaui sekitar US$730 juta. Maroko merupakan contoh lain penurunan peringkat akibat likuiditas yang lemah: negara itu masuk Frontier pada 2013 dan masih berada dalam kategori tersebut.

Tanggal-tanggal penting dari tiga preseden

Argentina, Rusia, dan Pakistan mencapai status Standalone melalui urutan peristiwa yang berbeda. Tanggal-tanggal ini menunjukkan cepatnya Rusia dikeluarkan serta proses lebih panjang yang membuat Argentina kehilangan status yang baru dipulihkan.

• 31 Desember 2008: Pakistan keluar dari Emerging Markets dan menjadi Standalone setelah pembatasan perdagangan.
• Mei 2009: Pakistan masuk Frontier Markets; Argentina juga berpindah dari Emerging ke Frontier.
• Mei 2017: Pakistan kembali ke Emerging Markets.
• Mei 2019: Argentina kembali ke Emerging Markets, sebelum pengendalian modal diberlakukan lagi pada September.
• November 2021: Argentina menjadi Standalone; Pakistan berpindah dari Emerging ke Frontier.
• 9 Maret 2022: Perpindahan Rusia dari Emerging ke Standalone berlaku setelah perdagangan ditutup.
• 1 Maret 2023: MSCI menghentikan semua indeks yang hanya berisi sekuritas Rusia.

Jadwal usulan untuk Indonesia lebih panjang dibandingkan proses darurat yang dialami Rusia. Masukan dapat disampaikan hingga 30 April 2027, dengan keputusan yang dijadwalkan paling lambat 30 Juni. MSCI biasanya menerbitkan tinjauan aksesibilitas tahunan pada Juni, tidak lama sebelum tinjauan klasifikasi tahunan.

Masalah Indonesia berpusat pada kepemilikan dan perdagangan

Indonesia menjadi Emerging Market MSCI sejak 1989. Usulan klasifikasi Standalone ini menyusul usulan sebelumnya yang dampaknya lebih ringan, yakni memindahkan Indonesia ke status Frontier.

Perhatian MSCI berpusat pada kemampuan investor mengidentifikasi pemilik saham yang sesungguhnya, mengetahui jumlah saham yang benar-benar tersedia untuk diperdagangkan, serta memastikan harga pasar mencerminkan transaksi independen. Dugaan perdagangan terkoordinasi dan lemahnya penegakan aturan mempersulit penilaian tersebut.

Free float adalah bagian saham perusahaan yang tersedia untuk diperdagangkan oleh publik, bukan saham yang dikuasai pemegang kendali atau pemegang saham lain yang kepemilikannya dikecualikan menurut aturan indeks. Jika pemegang saham yang tampak terpisah ternyata saling terhubung, jumlah saham yang benar-benar tersedia bagi investor bisa lebih kecil dari yang terlihat.

Otoritas Indonesia telah memperketat persyaratan keterbukaan informasi dan memaparkan rencana untuk meningkatkan batas minimum free float. Pada 16 Oktober, regulator juga mengumumkan sanksi terkait dugaan manipulasi pada tiga saham. Dalam konsultasi ini, MSCI meminta bukti bahwa perbaikan tersebut berjalan di seluruh pasar.

India memberi perbandingan dalam hal persyaratan kepemilikan saham publik. Aturannya menetapkan minimum kepemilikan publik sebesar 25%, naik dari 10%, disertai perubahan pada keterbukaan informasi kepemilikan dan akses investasi asing. Bobot India dalam Indeks Emerging Markets MSCI naik dari 8,5% pada 2019 menjadi 15,3% pada 2025, meningkat 6,8 poin persentase. Bobot indeks juga berubah mengikuti harga saham, ukuran perusahaan, dan perkembangan di pasar lain.

Bagaimana tekanan dapat meluas ke luar pasar saham

Bank memperkirakan usulan penghapusan Indonesia dapat memicu arus keluar dana pasif sebesar US$3 miliar hingga US$6 miliar. Perkiraan JPMorgan sebesar US$4,8 miliar, sementara UBS memperingatkan investor aktif dapat menarik tambahan US$15 miliar. Perkiraan tersebut bergantung pada keputusan dan perilaku investor setelahnya.

Menurut JPMorgan, bobot Indonesia dalam tolok ukur itu telah turun dari 1,2% pada akhir 2025 menjadi 0,46%. Bobot Argentina saat dihapus sebesar 0,12%. Dengan demikian, porsi Indonesia saat ini sekitar 3,8 kali bobot Argentina ketika dihapus, sehingga penghapusan Indonesia bermula dari porsi yang lebih besar dalam tolok ukur.

Reaksi pada 16 Oktober juga merambah mata uang dan surat utang pemerintah. Rupiah melemah hingga menembus Rp18.000 per dolar AS. Imbal hasil obligasi pemerintah naik: imbal hasil surat utang yang jatuh tempo dalam satu tahun meningkat 9,1 basis poin menjadi 6,8%, sedangkan imbal hasil surat utang yang jatuh tempo dalam 10 tahun naik 3,2 basis poin menjadi 7,28%. Satu basis poin setara dengan seperseratus poin persentase.

Harga obligasi turun ketika imbal hasil naik. Kenaikan imbal hasil yang berkelanjutan dapat meningkatkan biaya penerbitan utang baru oleh pemerintah, sementara pelemahan rupiah membuat impor yang dihargai dalam dolar menjadi lebih mahal. Saham Indonesia sendiri telah mengalami arus keluar dana asing sebesar Rp110,7 triliun sepanjang tahun tersebut.

Perusahaan juga dapat menghadapi biaya pendanaan yang lebih tinggi. Citi memperingatkan kesulitan perusahaan-perusahaan yang terkait dengan negara dalam menghimpun dana dapat membuat pemerintah harus menanggung lebih banyak belanja sendiri atau mengurangi investasi.

Irman Faiz, ekonom Bank Danamon Indonesia di Jakarta, menjelaskan saluran utama yang dapat menyalurkan guncangan tersebut ke perekonomian:

Kami memperkirakan dampak ekonomi yang lebih luas terutama akan bersifat tidak langsung, dengan pembiayaan eksternal menjadi saluran transmisi yang paling cepat terasa.

Tugas mendesak Indonesia adalah menunjukkan informasi kepemilikan yang dapat diandalkan, perdagangan yang kredibel, dan penegakan aturan yang efektif sebelum konsultasi berakhir. Pembatasan di Argentina, tertutupnya akses di Rusia, dan pembekuan perdagangan di Pakistan menunjukkan persoalan praktis yang pernah ditindaklanjuti MSCI. Keputusan mengenai Indonesia akan bergantung pada apakah investor dapat menggunakan pasarnya dengan yakin dalam kondisi yang sedang ditelaah MSCI.

Poin-Poin Utama

• Indonesia tetap berstatus Emerging Market selama MSCI berkonsultasi mengenai usulan perubahan ke Standalone.
• Masukan investor diminta paling lambat 30 April 2027, sementara keputusan akhir diperkirakan keluar paling lambat 30 Juni 2027.
• Indeks Standalone tidak termasuk dalam indeks luas Emerging Markets maupun Frontier Markets MSCI.
• Argentina menjadi Standalone pada November 2021 setelah pengendalian modal berkepanjangan.
• Rusia menjadi Standalone pada Maret 2022; indeks MSCI khusus Rusia dihentikan pada Maret 2023.
• Pakistan langsung beralih ke Standalone pada Desember 2008, lalu masuk Frontier pada Mei 2009.
• Bank memperkirakan Indonesia dapat menghadapi arus keluar dana pasif sebesar US$3 miliar hingga US$6 miliar jika penghapusan dilanjutkan.