Penjualan Saham Asing di Indonesia Lampaui Angka Krisis, Investor Menanti Penilaian Reformasi MSCI

Penjualan Rp84,99 Triliun Sebelum Tinjauan November

Investor asing mencatat penjualan bersih saham Indonesia sebesar Rp84,99 triliun hingga 9 Oktober 2026, melampaui total yang tercatat selama pandemi 2020 maupun krisis keuangan 2008. Dengan pengumuman indeks MSCI berikutnya dijadwalkan pada 11 November, tekanan ini menguji apakah reformasi pasar Indonesia dapat mengubah kemajuan regulasi menjadi kembali masuknya investasi.

Penjualan terus membebani harga pada 13 Oktober. Indeks Harga Saham Gabungan, yang secara lokal dikenal sebagai IHSG, dibuka di level 5.914,98, turun 0,36%, dan melemah 1,31% ke 5.858,52 pada pukul 09.24 waktu Jakarta. Pembaruan perdagangan berikutnya menunjukkan indeks berada di level 5.832,76, turun 1,74%. Angka-angka ini merupakan posisi selama sesi perdagangan, bukan angka penutupan.

Otoritas Jasa Keuangan (OJK) menyatakan program reformasinya telah rampung sekitar 90%. FTSE Russell mempertahankan Indonesia dalam klasifikasi pasar berkembang sekunder tanpa memasukkannya ke daftar pantauan. Namun, kedua perkembangan itu belum menghentikan aksi jual asing, sementara para analis memperkirakan pembatasan MSCI terhadap perubahan indeks yang positif dapat berlanjut hingga 2027.

Perbedaan utamanya terletak antara mengadopsi aturan dan membuktikan bahwa aturan tersebut berjalan. Investor dan penyedia indeks menginginkan catatan kepemilikan yang andal, saham yang benar-benar tersedia untuk diperdagangkan publik, serta penegakan aturan yang konsisten terhadap manipulasi. Dana asing juga memerlukan alasan untuk mengharapkan imbal hasil menarik meskipun rupiah melemah dan imbal hasil obligasi pemerintah AS tinggi.

Perbedaan dalam total penjualan yang dilaporkan juga belum terjawab. Laporan lain pada Oktober menyebut arus keluar bersih kumulatif investor asing mencapai Rp109,45 triliun hingga 7 Oktober, lebih tinggi daripada Rp84,99 triliun yang dilaporkan hingga 9 Oktober. Perbedaan tersebut menyulitkan penetapan besarnya penarikan dana secara tepat, meskipun kedua laporan menggambarkan tekanan yang signifikan.

Perbandingan Penjualan dengan Krisis Sebelumnya

Menggunakan angka Rp84,99 triliun, penjualan bersih asing pada 2026 telah melampaui Rp53,84 triliun yang tercatat sepanjang 2020 sebesar Rp31,15 triliun, atau sekitar 58%. Angka itu juga Rp34,82 triliun, atau sekitar 69%, lebih tinggi daripada Rp50,17 triliun yang tercatat pada 2008.

Perbandingan tersebut menggunakan nilai nominal dalam rupiah. Angka-angka itu tidak disesuaikan dengan inflasi, perubahan ukuran pasar, maupun basis kepemilikan asing. Perbandingan ini juga mencocokkan sebagian periode 2026 dengan dua tahun kalender penuh. Angka-angka tersebut menunjukkan skala penjualan, tetapi tidak membuktikan bahwa kondisi ekonomi saat ini lebih buruk daripada saat krisis-krisis sebelumnya.

Perbedaan total Oktober perlu diperlakukan secara terpisah. Satu laporan mencatat penjualan asing sebesar Rp828,65 miliar pada 7 Oktober dan arus keluar kumulatif Rp109,45 triliun. Laporan hingga 9 Oktober mencatat Rp84,99 triliun. Tidak ada penjelasan yang memastikan apakah keduanya menggunakan segmen perdagangan, metode penghitungan, atau pembedaan lain yang berbeda. Angka-angka itu tidak seharusnya digabungkan menjadi satu rangkaian data.

Penarikan dana saat ini menyusul arus keluar yang dilaporkan lebih kecil pada 2025. Data LSEG yang dikutip pada Januari menyebut penjualan bersih asing tahun itu sebesar Rp13,96 triliun. Tanpa konfirmasi bahwa semua angka tersebut menggunakan cakupan yang sama, perbandingan itu lebih tepat dipandang sebagai indikasi arah, bukan ukuran percepatan yang presisi.

Hal yang Sebenarnya Dibatasi Pembekuan MSCI

Intervensi MSCI pada 27 Januari berfokus pada struktur kepemilikan yang tidak jelas, kepemilikan terkonsentrasi, serta risiko perdagangan terkoordinasi yang dapat mendistorsi harga. Pembatasan tersebut membekukan kenaikan Faktor Inklusi Asing dan jumlah saham yang digunakan dalam indeksnya, menghalangi penambahan saham Indonesia yang baru, serta menangguhkan kenaikan antarsegmen ukuran indeks.

Faktor Inklusi Asing menunjukkan proporsi saham perusahaan yang dianggap tersedia bagi investor internasional untuk keperluan indeks. Free float adalah bagian saham yang tersedia untuk diperdagangkan publik, bukan yang terikat dalam kepemilikan pengendali atau strategis. Hubungan kepemilikan yang tidak jelas dapat menyulitkan pengukuran porsi saham yang bisa diperdagangkan tersebut.

Pembekuan itu bukan larangan membeli saham Indonesia. Kebijakan tersebut tidak otomatis mengeluarkan semua perusahaan Indonesia dari indeks MSCI atau mewajibkan setiap investor asing untuk menjual. Namun, pembatasan itu menahan perubahan yang seharusnya dapat mendorong pembelian oleh dana yang mengikuti tolok ukur indeks tersebut.

Pada Mei, enam saham Indonesia dikeluarkan dari MSCI Global Standard Index dan 13 saham dari Small Cap Index. MSCI juga mempertahankan kemungkinan menghapus sekuritas yang diidentifikasi melalui kerangka Konsentrasi Kepemilikan Saham Tinggi serta menggunakan secara selektif pengungkapan kepemilikan di atas 1% untuk menyempurnakan perkiraan free float.

Penurunan klasifikasi negara akan menjadi perkembangan terpisah yang lebih serius. Dana yang hanya boleh berinvestasi di pasar berkembang mungkin perlu mengurangi atau melepas kepemilikan saham Indonesia. Goldman Sachs memperkirakan potensi arus keluar hingga US$7,8 miliar jika terjadi penurunan klasifikasi pada Januari. Itu merupakan perkiraan bersyarat, bukan ramalan bahwa penjualan tersebut pasti terjadi.

Rencana Reformasi Memiliki Delapan Bagian

Delapan rencana aksi OJK mencakup likuiditas, transparansi, tata kelola, penegakan aturan, dan pengembangan pasar. Dokumen tersebut memuat agenda yang lebih luas daripada sekadar menanggapi satu penyedia indeks.

Persyaratan minimum free float yang diusulkan naik dari 7,5% menjadi 15%, atau berlipat ganda. Rencana OJK menyatakan emiten baru akan menerapkan persyaratan itu saat penawaran umum perdana, sedangkan perusahaan yang sudah tercatat akan mendapat masa transisi. Dokumen tersebut tidak menetapkan satu tenggat waktu bagi seluruh emiten yang sudah tercatat untuk memenuhi persyaratan.

Reformasi kepemilikan mencakup pengungkapan yang lebih kuat mengenai pemilik manfaat akhir, yakni pihak yang pada akhirnya memiliki atau mengendalikan kepemilikan saham, serta hubungan antarpemegang saham. OJK juga menginstruksikan Kustodian Sentral Efek Indonesia (KSEI) untuk menyediakan klasifikasi investor dan informasi kepemilikan saham yang lebih terperinci dan andal.

Langkah-langkah lainnya mencakup persiapan demutualisasi bursa, tindakan lebih tegas terhadap transaksi yang dimanipulasi dan informasi yang menyesatkan, pendidikan berkelanjutan bagi direksi, komisaris, dan komite audit, serta sertifikasi akuntan bagi pihak yang menyiapkan laporan keuangan perusahaan terbuka. Demutualisasi mengubah struktur kepemilikan bursa. OJK menyebutnya sebagai cara untuk memperbaiki tata kelola dan mengurangi konflik kepentingan.

Rencana tersebut juga menyerukan pengembangan permintaan, penawaran, dan infrastruktur pasar secara terkoordinasi. Langkah-langkah ini menjawab masalah yang berbeda: lebih banyak saham publik dapat memperluas akses perdagangan, pencatatan yang lebih baik dapat memperjelas kepemilikan, dan penegakan aturan dapat mencegah tindakan yang merusak harga. Kemajuan di satu bidang tidak otomatis menyelesaikan kelemahan di bidang lain.

Pengakuan Belum Mengakhiri Pembatasan

Pernyataan reformasi OJK pada April, yang diterbitkan pada 21 April, menyambut pembaruan MSCI pada 20 April mengenai penilaian free float saham Indonesia. OJK menyatakan MSCI telah mengakui pengungkapan kepemilikan di atas 1%, klasifikasi investor yang lebih terperinci, kerangka konsentrasi, dan ambang minimum free float yang lebih tinggi.

Ketua Dewan Komisioner OJK Friderica Widyasari Dewi mengatakan penerapan reformasi akan berlanjut setelah pengakuan awal tersebut:

Ke depan, penerapan langkah-langkah reformasi ini akan terus dijaga agar berjalan secara konsisten, terukur, dan berkelanjutan, serta diperkuat melalui koordinasi aktif dengan berbagai pemangku kepentingan, termasuk pelaku pasar global,

Pernyataan itu menyebutkan MSCI tengah menilai data baru dan masukan dari pelaku pasar global untuk Tinjauan Indeks Mei dan Tinjauan Aksesibilitas Pasar Juni. Dengan demikian, pengakuan atas perubahan kebijakan merupakan langkah antara, bukan konfirmasi bahwa pembatasan telah dicabut.

Pada 8 Oktober, Deputi Komisioner OJK Eddy Manindo mengatakan program reformasi telah rampung sekitar 90% dan kekhawatiran utama yang disampaikan MSCI dan FTSE telah dijawab sejak April dan Mei. Itu adalah penilaian OJK. Pernyataan tersebut tidak membuktikan bahwa MSCI telah menerima reformasi itu sebagai langkah yang cukup efektif untuk mengakhiri pembekuan.

Peraturan OJK Nomor 13 Tahun 2026 tentang Pemegang Saham Bursa Efek mulai berlaku pada 15 September, menyediakan landasan hukum bagi perubahan kepemilikan bursa. Penerapannya masih memerlukan keputusan dan prosedur perusahaan. Reformasi yang dilaporkan juga mencakup penghapusan harga minimum saham Rp50 di pasar reguler dan penerapan kembali short selling secara terukur, yaitu ketika investor menjual saham pinjaman dengan harapan membelinya kembali pada harga lebih rendah.

Perubahan Oktober Memperluas Pengawasan Kepemilikan

Pada 9 Oktober, penjabat sekretaris perusahaan Aulia Noviana Utami Putri menjelaskan perubahan data kepemilikan dan pemantauan konsentrasi yang dilakukan Bursa Efek Indonesia dan KSEI. Catatan yang menggunakan 39 klasifikasi investor kini mencakup informasi kepemilikan domestik dan asing secara terpisah, dengan data yang dipublikasikan melalui situs bursa pada hari kedua bulan berikutnya.

Laporan reformasi sebelumnya menjelaskan rencana perluasan dari sembilan kategori investor menjadi 27 subkategori. Laporan Oktober menyebut 39 klasifikasi. Angka yang lebih baru menunjukkan sistem yang dilaporkan lebih luas, meskipun hubungan pasti antara struktur kategori tersebut tidak dijelaskan.

Bursa juga memperluas peninjauan konsentrasi dengan menggunakan rasio dampak harga, dengan menurunkan ambang kapitalisasi pasarnya dari di atas Rp10 triliun menjadi di atas Rp5 triliun. Ambang itu dipangkas separuh sehingga lebih banyak perusahaan masuk dalam penilaian. Pengujian tersebut bertujuan mengidentifikasi saham dengan pergerakan harga agresif meskipun likuiditasnya terbatas.

Analis Mirae Asset Sekuritas Wilbert Arifin mengatakan daftar Konsentrasi Kepemilikan Saham Tinggi mencakup 63 saham, termasuk 37 yang ditambahkan melalui pengujian baru. Jumlah 37 saham itu setara sekitar 59% dari keseluruhan daftar. Pencantuman dalam daftar merupakan peringatan mengenai konsentrasi, bukan dengan sendirinya temuan bahwa telah terjadi manipulasi ilegal.

Perbedaan ini penting bagi kelayakan masuk indeks. Perusahaan dapat memenuhi ambang kepemilikan publik nominal, tetapi tetap membuat investor tidak yakin mengenai jumlah saham yang benar-benar tersedia untuk diperdagangkan. Catatan kepemilikan yang lebih terperinci dan pengujian konsentrasi bertujuan mengungkap kesenjangan tersebut.

Penegakan Aturan Harus Menghasilkan Langkah yang Kredibel

Pada 6 Februari, OJK menjatuhkan sanksi administratif atau perintah tertulis kepada PT Repower Asia Indonesia Tbk, dengan kode saham REAL, PT Multi Makmur Lemindo Tbk, berkode PIPA, serta pihak-pihak terkait. Pada akhir Februari, OJK menjatuhkan denda Rp5,35 miliar kepada seorang figur media sosial atas manipulasi harga yang melibatkan informasi yang beredar mengenai perdagangan saham selama 2021 dan 2022.

Regulator juga mengumumkan denda administratif terhadap tiga pihak yang terkait dengan perdagangan saham PT Impack Pratama Industri Tbk, berkode IMPC, pada Januari hingga April 2016. Kasus-kasus tersebut menunjukkan adanya kegiatan penegakan aturan, meskipun periode perdagangan yang mendasarinya terjadi sebelum program reformasi saat ini.

Secara terpisah, sebuah laporan yang mengutip sumber anonim menyebut adanya kemungkinan temuan mendatang terkait saham energi terbarukan dan perusahaan induk pertambangan batu bara, dengan potensi denda ratusan miliar rupiah serta sanksi bagi perusahaan sekuritas. Ini merupakan dugaan yang belum dikonfirmasi. Belum ada keputusan final yang menyebut nama pihak, daftar lengkap pihak terkait, atau tanggal publikasi.

Direktur Utama RHB Sekuritas Thomas Nugroho melihat tekanan global dan masalah kepercayaan domestik sebagai faktor di balik aksi jual. Menurut penilaiannya, investor memerlukan penerapan yang konsisten sebelum kembali meningkatkan eksposur. Wilbert juga membedakan jumlah sanksi dari bukti bahwa kasus manipulasi telah ditangani secara efektif.

Keputusan FTSE Memberi Kepastian, Bukan Jaminan

FTSE Russell mempertahankan Indonesia dalam kelompok pasar berkembang sekunder pada 7 Oktober dan tidak memasukkannya ke daftar pantauan. Kepala Pengawas Pasar Modal OJK Hasan Fawzi menyebut keputusan tersebut sebagai sinyal positif atas kepercayaan terhadap integritas dan aksesibilitas pasar Indonesia.

Penilaian FTSE mengakui pengungkapan pemegang saham di atas 1%, klasifikasi investor yang lebih terperinci, langkah-langkah untuk mengukur konsentrasi kepemilikan, dan upaya meningkatkan minimum free float. Namun, dipertahankannya klasifikasi negara tidak mengakhiri seluruh pembatasan atas perlakuan indeks. Beberapa perubahan telah ditunda dalam tinjauan Maret, Juni, dan September, sementara FTSE berencana menyampaikan pembaruan lagi sebelum tinjauan Desember 2026.

Respons pasar dalam waktu dekat juga menunjukkan keterbatasan kepastian dari klasifikasi tersebut. Pada 7 Oktober, IHSG turun 0,75% ke level 6.146, sementara investor asing mencatat penjualan bersih saham sebesar Rp828,65 miliar. Keputusan klasifikasi yang positif tidak mengalahkan alasan-alasan lain yang mendorong investor mengurangi eksposur.

Kepala riset Mirae Asset Sekuritas Rully Arya Wisnubroto mengingatkan bahwa FTSE dan MSCI menggunakan kerangka penilaian yang berbeda. Direktur Pelaksana Samuel Sekuritas Indonesia Harry Su menilai keputusan FTSE terutama mengurangi risiko penurunan, sementara pembelian asing apa pun kemungkinan akan mengarah pada perusahaan likuid dengan kepemilikan publik yang besar dan fundamental kuat.

Aktivitas pasar di luar indeks saham memberi gambaran yang berbeda. Angka yang dilaporkan hingga September menunjukkan dana Rp186,03 triliun dihimpun melalui pasar modal, 29 calon penawaran umum dengan nilai indikatif Rp26,47 triliun, dan aset bersih reksa dana sebesar Rp637,07 triliun. Jumlah identifikasi investor melampaui 32 juta, naik 58% selama 2026. Ukuran-ukuran ini menunjukkan partisipasi dan pembiayaan yang berlanjut, bukan bukti bahwa kepercayaan investor asing telah pulih.

Nilai Tukar, Imbal Hasil Obligasi, dan Minyak Menambah Tekanan

Rully menyebut rupiah yang mendekati Rp18.000 per dolar AS dan imbal hasil US Treasury sekitar 5,2% hingga 5,3% sebagai tekanan tambahan. Penjualan bersih asing pada September saja dilaporkan mencapai sekitar Rp10,2 triliun. Pelemahan mata uang dapat mengurangi imbal hasil ketika investor asing mengonversi hasil penjualan rupiah kembali ke dolar, sementara imbal hasil AS yang lebih tinggi membuat aset alternatif lebih menarik.

Pengamat pasar modal Universitas Indonesia Budi Frensidy juga menyoroti persaingan untuk menarik investasi. Taiwan dan Korea Selatan menawarkan eksposur ke kecerdasan buatan dan teknologi, sementara Vietnam menawarkan pertumbuhan ekonomi yang kuat dan reformasi akses bagi investor asing. Portofolio Indonesia masih relatif terkonsentrasi pada perbankan dan komoditas.

Harga energi menambah kekhawatiran lain pada 12 Oktober. Minyak mentah Brent ditutup di US$106,65 per barel, naik US$1,93 atau 1,8%, sementara West Texas Intermediate AS ditutup di US$93,74, naik US$1,89 atau 2%. Laporan mengaitkan kenaikan tersebut dengan serangan rudal dan drone terhadap Arab Saudi serta kekhawatiran atas pasokan energi setelah konflik regional meluas.

Pada 13 Oktober, saham sektor keuangan turun 1,05%, bahan baku 0,89%, dan teknologi 0,84% dalam pembaruan perdagangan. Bank Rakyat Indonesia, Bank Central Asia, Telkom Indonesia, VKTR Teknologi Mobilitas, dan Dian Swastatika Sentosa termasuk saham yang dilaporkan menekan indeks. Hingga pukul 09.24, nilai transaksi mencapai Rp2,36 triliun, dibandingkan Rp264,6 miliar sekitar pukul 09.00.

Laporan pembukaan berbeda sedikit mengenai angka awal dan level tertinggi sesi. Satu laporan menempatkan indeks di level 5.885,81 pada pukul 09.00, sementara laporan lain menyebut posisinya mendekati 5.890. Keduanya sepakat bahwa kerugian bertambah dalam perdagangan pagi. Angka perdagangan tersebut tidak menunjukkan seberapa besar penurunan hari itu disebabkan oleh penjualan asing.

Tanggal dan Bukti yang Dipantau Investor

Tinjauan November berlangsung setelah berbulan-bulan perubahan kebijakan dan tekanan pasar. Gejolak pasar pada Januari menghapus sekitar US$80 miliar nilai pasar dan mendorong langkah darurat. Laporan menyebut penurunan pada 28 Januari sekitar 7% hingga 7,4%, disusul penghentian perdagangan saat penurunan intrahari yang tajam pada 29 Januari. Kerugian penutupan pada hari kedua itu menyusut menjadi sekitar 1%, sehingga penurunan intrahari terburuk tidak seharusnya disajikan sebagai kerugian penutupan kumulatif.

• 27 Januari 2026: MSCI mengumumkan pembatasan menyusul kekhawatiran mengenai transparansi kepemilikan dan perdagangan terkoordinasi.
• 2 Februari: OJK memaparkan respons reformasinya.
• 20 dan 21 April: MSCI menerbitkan pembaruan free float, disusul pernyataan OJK yang menyambut pengakuan terhadap reformasi.
• Mei: Enam saham Indonesia keluar dari MSCI Global Standard Index dan 13 saham keluar dari Small Cap Index.
• 15 September: Peraturan OJK Nomor 13 Tahun 2026 mulai berlaku.
• 7 hingga 9 Oktober: FTSE mempertahankan klasifikasi Indonesia, OJK melaporkan reformasi telah rampung sekitar 90%, dan pemantauan kepemilikan yang diperluas dijelaskan.
• 11 November: Pengumuman penyeimbangan ulang indeks MSCI berikutnya dijadwalkan.
• Sebelum tinjauan Desember: FTSE berencana menyampaikan pembaruan mengenai sekuritas Indonesia.

Wilbert memperkirakan akan ada pengumuman terpisah mengenai perlakuan MSCI terhadap Indonesia pada akhir Oktober. Perkiraan analis tersebut perlu dibedakan dari pengumuman indeks pada 11 November. Ia memperkirakan pembekuan akan berlanjut, dengan skenario dasar penyelesaian reformasi dalam 18 hingga 24 bulan, yakni antara Agustus 2027 dan Februari 2028. Analis Phintraco Sekuritas Desy Erawati juga memperkirakan pembekuan akan berakhir pada paruh kedua 2027. Kedua perkiraan tersebut bukan komitmen MSCI.

Bahkan jika pembatasan dicabut, arus masuk besar tidak dijamin akan langsung terjadi. Wilbert mencatat kemungkinan jeda satu periode tinjauan untuk perubahan tertentu, sementara saham yang dikeluarkan perlu kembali memenuhi persyaratan kelayakan. Kepala riset Kiwoom Sekuritas Liza Camelia Suryanata menantikan pembelian bersih asing yang berkelanjutan selama beberapa pekan, tersebar di saham-saham likuid dan didukung perdagangan yang sehat.

Bagi investor ritel, analis pasar senior Mirae Asset Sekuritas Nafan Aji Gusta menyarankan untuk membatasi konsentrasi pada saham yang sensitif terhadap arus dana asing, menjaga likuiditas portofolio, serta menilai fundamental dan valuasi perusahaan. Menurutnya, hal penting adalah membedakan penurunan harga yang didorong sentimen indeks dari penurunan yang disebabkan memburuknya kinerja bisnis. Ujian berikutnya bagi Indonesia adalah apakah perbaikan kepemilikan dan perdagangan yang terukur dapat menopang kepercayaan, bersamaan dengan membaiknya kondisi nilai tukar dan prospek laba.

Poin Utama

• Penjualan bersih asing dilaporkan mencapai Rp84,99 triliun hingga 9 Oktober, melampaui total nominal pada 2008 dan 2020.
• Angka terpisah sebesar Rp109,45 triliun hingga 7 Oktober belum dapat direkonsiliasi.
• Pembekuan MSCI membatasi perubahan indeks yang positif, tetapi tidak mewajibkan seluruh investor asing untuk menjual.
• OJK melaporkan reformasi telah rampung sekitar 90%; MSCI belum mengonfirmasi bahwa pembatasan akan diakhiri.
• FTSE mempertahankan status Indonesia sebagai pasar berkembang sekunder dan berencana menyampaikan pembaruan lagi sebelum Desember.
• Pengungkapan kepemilikan, target free float 15%, dan pengujian konsentrasi yang lebih luas merupakan langkah utama reformasi.
• Pengumuman MSCI pada 11 November merupakan tonggak indeks terjadwal berikutnya; perkiraan pelonggaran pada 2027 masih belum pasti.