Total Utang China Melampaui 300% PDB, Melampaui Ekonomi Barat dan Mengancam Stabilitas Global

Gunung Utang yang Tersembunyi

Sementara tajuk berita global terpaku pada lonjakan utang federal Amerika Serikat, gelombang pinjaman yang jauh lebih besar diam-diam terjadi di China, mendorong total utangnya ke tingkat yang kini melampaui hampir semua ekonomi utama di dunia. Saat Presiden Donald Trump bersiap bertemu dengan Presiden China Xi Jinping, agenda diplomatik kemungkinan akan menekankan persaingan teknologi dan neraca perdagangan. Namun, di balik itu terdapat kerentanan finansial yang menurut para analis dapat mengubah lanskap ekonomi global. Menurut Mark Williams, kepala ekonom Asia di Capital Economics, rasio total utang China terhadap PDB, tidak termasuk sektor keuangan, telah berlipat ganda sejak 2010 dan kini melampaui 300%. Hal itu menempatkan Beijing dalam kategori yang, menurut Williams, sama sekali berbeda dari negara-negara lain. Amerika Serikat, zona euro, dan Inggris sama-sama mengalami penurunan ukuran pinjaman publik dan swasta yang lebih luas sebagai bagian dari output ekonomi sejak 2010, bahkan setelah memperhitungkan stimulus era pandemi. Sebaliknya, tren China kian menanjak, didorong model pertumbuhan yang diarahkan negara dan bergantung pada ekspansi kredit yang terus membesar untuk mempertahankan momentum.

Williams mencatat pinjaman China telah mencapai skala yang hanya dilampaui Jepang, tetapi laju kemerosotan China tetap membuatnya berbeda. Total utang publik dan swasta Amerika Serikat tahun lalu sekitar 265% dari PDB, turun cukup besar dari puncak pada masa pandemi. Sementara itu, rasio China naik lebih dari 120 poin persentase dalam 15 tahun terakhir. Perbedaan ini menunjukkan bahwa meskipun tantangan fiskal Washington serius dan banyak diperdebatkan, akumulasi utang Beijing mungkin menjadi ancaman struktural yang lebih mendasar bagi stabilitas jangka panjang. Persoalannya bukan hanya jumlah total utang, melainkan laju pertumbuhan kewajiban baru yang melampaui pertumbuhan ekonomi riil. Dengan pertumbuhan PDB nominal melambat ke tingkat terendah sejak era reformasi, di luar guncangan pandemi 2020, penyebut dalam persamaan utang menyusut tepat ketika pembilangnya membesar.

Rincian di Balik Rasio

Untuk memahami mengapa beban utang China mengkhawatirkan para ekonom, kita perlu melihat lebih jauh dari angka-angka utama utang pemerintah dan mencermati gambaran lengkap tentang siapa yang berutang dan alasannya. Rasio utang terhadap PDB mengukur total pinjaman dibandingkan dengan ukuran ekonomi tahunan. Menurut perhitungan National Institution for Finance and Development, lembaga riset di bawah Chinese Academy of Social Sciences, rasio China kini telah menembus 302%. Angka itu naik 11,8 poin persentase hanya dalam setahun, lebih cepat dibandingkan kenaikan pada tahun sebelumnya. Angka utama tersebut menyamarkan pergeseran penting di dalam negeri. Rumah tangga China, yang terpukul oleh kemerosotan pasar properti berkepanjangan, telah mengurangi utang. Pinjaman hipotek menyusut selama 11 kuartal berturut-turut, sementara pertumbuhan utang rumah tangga tahunan melambat menjadi hanya setengah persen, rekor terendah. Dengan kata lain, keluarga melunasi pinjaman dan menghindari pinjaman baru.

Namun, sektor publik dan korporasi bergerak ke arah sebaliknya. Pinjaman pemerintah melonjak 7,6 poin persentase tahun lalu, sementara utang korporasi nonkeuangan naik 6,2 poin persentase. Jika lembaga pembiayaan pemerintah daerah turut diperhitungkan, hampir 40% dari seluruh utang yang masih tercatat menjadi tanggungan sektor publik. Angka resmi menunjukkan utang pemerintah China mencapai sekitar 96 triliun yuan pada akhir 2025, dengan pemerintah pusat memegang sekitar 41 triliun yuan dan sisanya ditanggung pemerintah daerah. Pejabat menekankan bahwa angka utang pemerintah ini setara dengan sekitar 68,5% PDB, jauh di bawah rata-rata G20. Namun, ukuran tersebut tidak mencakup kewajiban korporasi yang sangat besar serta liabilitas tersembunyi yang menumpuk di luar neraca resmi. Ukuran yang lebih luas, yakni 300%, mencakup beban korporasi dan rumah tangga tersebut sehingga menggambarkan tingkat utang nasional yang jauh lebih mengkhawatirkan.

Apa yang mendorong perbedaan ini? Rumah tangga mengurangi utang karena penurunan harga rumah dan lemahnya pertumbuhan pendapatan telah meruntuhkan kepercayaan. Namun, perusahaan dan pemerintah daerah menghadapi struktur insentif yang berbeda. Pejabat daerah tetap berada di bawah tekanan besar untuk mendorong pertumbuhan ekonomi, yang kerap diwujudkan dalam bentuk pinjaman bersubsidi bagi industri pilihan seperti kecerdasan buatan, kendaraan listrik, dan robotika. Pemerintah pusat berjanji merestrukturisasi utang pemerintah daerah dan mencegah pinjaman tersembunyi baru, tetapi desakan politik untuk menopang lapangan kerja dan investasi terus mengalahkan kehati-hatian finansial.

Perusahaan Zombie dan Pinjaman yang Terus Diperpanjang

Salah satu dampak paling mengkhawatirkan dari ledakan kredit China adalah meningkatnya perusahaan zombie, yakni perusahaan yang pendapatan operasionalnya terlalu kecil untuk membayar bunga, tetapi tetap bertahan karena bank terus memperpanjang pinjamannya. Riset Federal Reserve Bank of Dallas menunjukkan kemiripan mencolok antara China saat ini dan Jepang pada 1980-an serta 1990-an. Dalam kedua kasus, pertumbuhan kredit yang pesat sepenuhnya dibiayai oleh tabungan domestik, bukan pinjaman luar negeri. Hal ini mengurangi risiko langsung terjadinya krisis mendadak, tetapi menghambat produktivitas dalam jangka panjang. Ketika sebagian besar tabungan tertahan di dalam sistem perbankan, pemberi pinjaman milik negara menghadapi sedikit tekanan pendanaan. Mereka dapat menyalurkan kredit baru kepada peminjam yang tak mampu membayar utang demi menghindari pencatatan kerugian di neraca, praktik yang dikenal sebagai perpanjangan pinjaman secara terus-menerus.

Angkanya mencolok. Porsi aset yang dimiliki perusahaan zombie di seluruh sektor nonkeuangan China naik dari 5% pada 2018 menjadi 16% pada 2024. Di sektor properti, angkanya melonjak dari 6% menjadi 40%, mencerminkan disfungsi mendalam di sektor yang dulu menjadi motor pertumbuhan. Kondisi sektor manufaktur juga memburuk: aset perusahaan zombie naik dari 4% pada 2020 menjadi 11% pada 2024, sementara sektor jasa mencapai 17%. Perusahaan-perusahaan ini menyerap modal, tenaga kerja, dan bahan baku yang seharusnya dapat dialihkan kepada pesaing yang lebih produktif, sehingga menyumbat jalur utama perekonomian. Ekonom di Dallas Fed mencatat bahwa pola ini menekan produktivitas Jepang selama puluhan tahun, terutama di sektor-sektor yang terlindung dari persaingan asing.

Dinamika ini sudah terlihat di industri China. Utang bisnis berlipat ganda sejak 2019, tetapi pendapatan hanya naik 30%. Sekitar sepertiga perusahaan China kini merugi, tetapi kreditur terus memperpanjang pinjaman untuk mencegah gagal bayar massal. Akibatnya, kelebihan kapasitas mengakar, tekanan deflasi menguat, dan sistem perbankan semakin sibuk mempertahankan perusahaan tidak produktif agar tetap bertahan alih-alih membiayai inovasi.

Deflasi, Kelebihan Kapasitas, dan Paradoks Pertumbuhan

Lonjakan utang China terjadi bersamaan dengan fenomena yang sama mengkhawatirkannya: penurunan harga yang berkepanjangan. Indikator harga untuk keseluruhan ekonomi menunjukkan China telah mengalami deflasi selama tiga tahun berturut-turut, periode terpanjang sejak negara itu mengadopsi reformasi pasar pada akhir 1970-an. Harga yang turun selama 11 kuartal berturut-turut telah memangkas pertumbuhan PDB nominal menjadi hanya 4%, angka terlemah sejak era reformasi di luar guncangan pandemi 2020. Ketika harga turun di seluruh perekonomian, beban riil utang otomatis meningkat karena peminjam harus membayar pinjaman dengan pendapatan yang menyusut secara nominal.

Akar masalahnya adalah model yang diarahkan negara dan mengutamakan produksi ketimbang konsumsi. Pemerintah daerah dan bank milik negara menyalurkan kredit untuk membangun kapasitas manufaktur kendaraan listrik, panel surya, baja, dan robotika, bahkan ketika permintaan domestik melemah. Hal ini memunculkan fenomena yang oleh para pembuat kebijakan dalam negeri disebut involusi, yakni siklus persaingan harga yang kacau ketika terlalu banyak perusahaan berebut permintaan yang terlalu kecil, menekan harga dan menghapus margin keuntungan. Alih-alih mendorong pertumbuhan yang sehat, lonjakan kredit justru memperparah kelebihan kapasitas. Pemerintah China telah meluncurkan kampanye untuk mengatasi involusi yang menyasar sepuluh sektor manufaktur utama, tetapi insentif strukturalnya tetap ada. Pertumbuhan yang bergantung pada ekspor terus menjadi jalan keluar utama bagi kelebihan pasokan, yang pada gilirannya berisiko memperuncing ketegangan perdagangan dengan Amerika Serikat, Eropa, dan pasar berkembang.

Paradoksnya, sebagian besar pinjaman ini dirancang untuk mencegah perlambatan. Bank milik negara memberikan pinjaman kepada perusahaan yang kesulitan untuk menghindari hilangnya lapangan kerja, sementara pemerintah daerah berutang untuk membangun infrastruktur dan menyubsidi industri. Namun, seperti dicatat Williams, hasil dari 18 tahun ekspansi kredit adalah sistem yang modalnya terperangkap di perusahaan tidak produktif, kerugian tersebar luas, dan deflasi telah mengakar. Obat yang dimaksudkan untuk mempertahankan pertumbuhan justru bisa meracuni perekonomian.

Respons Beijing dan Tekanan Penerimaan

Pemimpin China tidak menutup mata terhadap bahaya ini. Kementerian Keuangan telah meluncurkan serangkaian langkah untuk membatasi risiko utang pemerintah daerah, termasuk program penerbitan obligasi khusus senilai sekitar 2,8 triliun yuan pada 2025 untuk menukar liabilitas tersembunyi pemerintah daerah dengan instrumen yang lebih transparan, berjangka waktu lebih panjang, dan berbunga lebih rendah. Wakil Menteri Keuangan Liao Min menegaskan bahwa rasio resmi utang pemerintah China terhadap PDB masih di bawah rata-rata G20. Ia berpendapat Beijing masih memiliki ruang cukup besar untuk berutang di tingkat pemerintah pusat. Anggaran 2026 merencanakan kelanjutan kebijakan fiskal proaktif, dengan target defisit dan penerbitan obligasi pemerintah berjangka sangat panjang untuk membiayai peningkatan peralatan, program penggantian barang konsumsi, serta infrastruktur strategis.

Namun, narasi resmi berfokus secara sempit pada utang pemerintah, yang mencapai sekitar 68,5% PDB, sembari mengecilkan kewajiban korporasi dan tersembunyi yang mendorong total utang jauh lebih tinggi. Perkiraan independen menunjukkan utang lembaga pembiayaan pemerintah daerah saja dapat mencapai 45% PDB, di luar angka resmi. Sementara itu, fondasi fiskal China melemah. Rasio penerimaan pajak nasional terhadap PDB turun dari hampir 16% pada 2019 menjadi 12,6% pada 2025, tergerus oleh perlambatan perdagangan, penurunan pajak transaksi properti, dan persaingan antardaerah untuk menawarkan keringanan pajak tanpa izin demi menarik investasi. Penjualan tanah, yang dulu menambah anggaran pemerintah daerah, anjlok seiring kemerosotan pasar properti. Hal ini menekan anggaran dana yang dikelola untuk membiayai sebagian besar belanja infrastruktur.

Pemerintah pusat merespons dengan mengkritik pejabat daerah yang menawarkan insentif pajak tanpa izin dan memperketat pengawasan terhadap pinjaman baru. Menteri Keuangan Lan Foan memperingatkan pemerintah daerah agar mematuhi apa yang ia sebut sebagai disiplin ketat untuk tidak menambah utang ilegal. Meski demikian, defisit fiskal terkonsolidasi, yang menghapus manipulasi akuntansi seperti penerimaan dari obligasi khusus yang dihitung sebagai pendapatan, mencapai 7,2% PDB pada 2025, jauh di atas target resmi 4%. Selisih tersebut mengungkap skala tekanan fiskal yang sesungguhnya dan menunjukkan bahwa pertukaran utang secara agresif mungkin hanya menunda masalah, kecuali penerimaan yang mendasarinya pulih.

Dampak Global dan Proyeksi hingga 2031

Masalah utang domestik China bukan lagi sekadar persoalan dalam negeri. Menurut Dana Moneter Internasional (IMF), utang pemerintah global melampaui $111 triliun pada 2025, dengan Amerika Serikat dan China secara bersama-sama menyumbang lebih dari separuh total tersebut. Washington memiliki utang publik sebesar $38,3 triliun, sementara Beijing mencatat $18,7 triliun. IMF memproyeksikan utang pemerintah global akan mencapai 102% PDB dunia pada 2031, tingkat yang terakhir tercatat setelah Perang Dunia II. Kala itu, pesatnya pertumbuhan berkat rekonstruksi membantu negara-negara mengatasi beban utang. Kini, pertumbuhan lebih lambat dan biaya pinjaman lebih tinggi, sehingga muncul keraguan apakah sejarah dapat terulang.

Pembayaran bunga saja diperkirakan meningkat dari sekitar 3% PDB global saat ini menjadi hampir 5% pada 2031, menciptakan siklus yang kian membesar ketika utang baru terutama diterbitkan untuk membayar utang lama. Di Amerika Serikat, defisit yang terus-menerus sebesar 7% hingga 8% PDB dapat mendorong utang federal mencapai 142% PDB dalam enam tahun. Tren China, meski komposisinya berbeda, mengarah pada rasio utang pemerintah terhadap PDB yang mendekati 127% jika hanya menghitung utang pemerintah pusat. Karena kedua ekonomi ini sangat besar, tren fiskalnya berdampak ke berbagai negara melalui jalur perdagangan, arus modal, dan pasar komoditas. Perlambatan berkepanjangan di China akan mengurangi permintaan bahan mentah dan barang manufaktur impor, sementara pengurangan utang yang kacau dapat memicu penularan krisis finansial ke seluruh Asia berkembang.

Perbedaan antara dua raksasa ekonomi ini memberi pelajaran penting. Amerika Serikat banyak berutang di pasar modal global dan menghadapi kenaikan biaya pendanaan eksternal. China mengandalkan tabungan domestik dan bank yang diarahkan negara, sehingga terlindung dari pelarian modal mendadak, tetapi risiko dialihkan ke dalam negeri dan perlahan mengikis produktivitas serta kekayaan rumah tangga. Kedua model tampaknya tidak berkelanjutan tanpa reformasi struktural, tetapi belum ada pemerintah yang menunjukkan kesediaan untuk memperketat kebijakan fiskal secara berarti.

Bisakah China Terhindar dari Satu Dekade Hilang seperti Jepang?

Meski kekhawatiran meningkat, sebagian besar ekonom tidak memperkirakan China akan mengalami keruntuhan finansial seperti Lehman Brothers. Kontrol modal, tingginya tabungan domestik, dan dominasi negara di sektor perbankan menjadi penyangga yang tidak dimiliki ekonomi pasar swasta. Sistem keuangan telah melewati ujian berat selama kemerosotan pasar properti, dan kreditur yang didukung negara dapat menyerap kerugian secara bertahap alih-alih memaksakan kebangkrutan seketika. Ini bukan berarti sistemnya sehat, melainkan kegagalannya akan terjadi secara bertahap, bukan mendadak. Liu Lei dari National Institution for Finance and Development berpendapat bahwa ujian sesungguhnya bukanlah tingkat utang absolut, melainkan efisiensinya. Jika ekspansi kredit dapat menghidupkan kembali pertumbuhan nominal, rasionya dapat stabil tanpa krisis. Kenaikan harga yang moderat akan menopang PDB nominal yang lebih kuat dan meredakan tekanan otomatis terhadap beban utang.

Namun, itu bukan perkara mudah. China telah mengerahkan strategi stimulus yang sama selama hampir dua dekade, dan hasilnya jelas kian menurun. Sistem perbankan kini menopang perusahaan tidak produktif, kerugian industri yang meluas telah menjadi hal biasa, dan psikologi deflasi merasuki konsumen yang tak melihat alasan untuk berbelanja ketika harga turun dan upah stagnan. Akibatnya, kredit baru justru menyuburkan masalah lama alih-alih menciptakan pertumbuhan baru. Williams merangkum ironi ini dengan singkat:

Ironisnya, salah satu pendorong pinjaman pemerintah dan longgarnya standar pinjaman bank milik negara adalah keinginan untuk menopang pertumbuhan ekonomi dan mencegah hilangnya lapangan kerja. Namun, hasil dari ledakan kredit yang berlangsung selama 18 tahun adalah sistem perbankan yang menopang perusahaan tidak produktif, kerugian yang meluas di seluruh industri, dan kelebihan kapasitas yang mengakar.

Tanpa pergeseran tegas menuju konsumsi rumah tangga, pendapatan nominal yang lebih tinggi, dan alokasi modal yang digerakkan pasar, China berisiko mengalami stagnasi berkepanjangan alih-alih keruntuhan mendadak. Utang akan terus diperpanjang, perusahaan zombie akan terus bertahan, dan rasio utang akan terus merangkak naik. Apakah kondisi itu dapat disebut stabilitas atau sekadar krisis yang berjalan lebih lambat, bergantung pada berapa lama Beijing mampu membayar bunga dari kontradiksi ekonominya sendiri.

Inti Berita

• Total rasio utang China terhadap PDB, tidak termasuk sektor keuangan, telah melampaui 300%, didorong pinjaman korporasi dan pemerintah sementara rumah tangga mengurangi utang.
• Bank milik negara terus memperpanjang pinjaman kepada perusahaan zombie yang merugi. Perusahaan-perusahaan ini kini menguasai sekitar 16% aset nonkeuangan dan menghambat investasi produktif.
• China telah mengalami deflasi di seluruh perekonomian selama tiga tahun berturut-turut, memangkas pertumbuhan nominal dan meningkatkan beban riil utang.
• Utang pemerintah resmi mencapai sekitar 68,5% PDB, tetapi utang tersembunyi lembaga pembiayaan pemerintah daerah dan kewajiban korporasi mendorong totalnya jauh lebih tinggi.
• Beijing meluncurkan program pertukaran utang senilai sekitar 2,8 triliun yuan dan berjanji memperketat pengawasan terhadap pinjaman ilegal. Namun, pemerintah daerah menghadapi penurunan penerimaan pajak dan anjloknya penjualan tanah.
• IMF memproyeksikan utang pemerintah global akan mencapai 102% PDB dunia pada 2031, dengan China dan Amerika Serikat menyumbang lebih dari separuh total $111 triliun.